1.1.中国市场：2022年端游市场复苏，手游市场同比下滑

2022 年度游戏市场容量首次下降。2022 年中国游戏行业的业际销售额 2659 亿 元，同比下降 游戏用户规模为10% 6.6 亿多，同比略有下降，ARPU 为 400 元，同比下 滑 10%；中国游戏产业规模和游戏用户规模 2008 今年以来首次同比下降，ARPU 为 继 2018 年后(上次版号停发)又一次同比下降。

在分类方面，网络游戏市场容量同比下降 14%。1)客户端游戏市场规则 2022年模型稳步增长 具体销售额在年内实现 614 亿元，同比增长 4%已连续两年完成同比 正增长。在缺乏爆炸性新产品的背景下，端游市场容量稳步增长，或者由于总端游经过长期经历，总端游市场容量稳步增长 营，已经沉淀下来的核心用户，其支付习惯和支付率相对稳定，受新产品周期影响较小。2)2022年中国网络游戏市场销售额为 1931 亿元，同比下降 其中14%是中国网络游戏客户 与去年同期相比，规模略有下降，ARPU 为 295 元，同比减少 我们认为主要部门是14% 2021 年 8 月~2022 年 3 由于未成年人防沉迷等原因，月版号停发，导致新游领域受限。大家追踪 Sensor Tower 平台中 iOS 每月新游总数(以收入为基础) Top1500 发现的产品是样本数)，在 2021 年 8 月版号停发后，新游发布总数较之前明显下降。

1.2.出航市场:近十年来，市场容量首次下降，受环境因素和产品周期的影响

2022 年中国厂商自研游戏，国外具体销售额 174 亿美元，同比下降 4%。分地区 对美国市场的比例而言 日本市场占32.31%的比例 17.12%的韩国市场占比， 6.97%，三者总数为6.97% 占比达 56.40%。就分类而言，2022年 年中国自研网络游戏国外市场收入前 100 在游戏中，战略游戏占比 角色扮演游戏占38.76% 12.76%的枪战游戏占枪战游戏的比例。 12.35%，三者 总计占比达 63.87%。 我们认为 2022 年度航行收入同比下降的主要原因是：1）在海外疫情爆发后，家庭收入下降，客户返回 归属于线下活动，导致游戏市场下滑。 Sensor Tower 数据，2022 三大主要地区年出航 美国、日本和韩国的手机游戏下载量呈下降趋势。2）2022 年出航新品爆品相对缺乏。

中国厂商在研运方面处于领先地位，出航量仍有较大增长。依据 Sensor Tower 数据，截至 2023Q1， 中国大陆网络游戏平均支付仅次于日本，高于韩国，远高于美国和其他海外地区 区。在《游戏航海时代：能力禀赋、市场环境和成长空间》的深入报告中，我们对其进行了阐述 国家手机游戏制造商在手机游戏研发和运营方面具有领先优势。我们对各大厂商加快出海布局持乐观态度， 将深入挖掘各地区的用户偏好和支付潜力，从而提高收入。

1.3.2023Q1：中国市场同比改善，出航趋势持续下降

2023Q1 在春节和新产品的推动下，网络游戏的市场容量同比回升。中国游戏市场2023Q1 具体销售额 675 亿元，环比增长 同比下降16% 15%主要是春节假期和新产品上线 共同推动网络游戏市场实际销售额 487 亿元，环比增长 同比下降19% 19%； 实际销售额达到客户端游戏市场 165 亿元，环比增长 同比增长10% 7%，主要系几款 头部产品运营活动效果好，进一步提升流水规模。2023Q1 中国自研游戏在国外市场的具体销售额 39 亿美元，同比下降 15%，同比下 降 5%，持续 5 季度呈下降趋势，主要是部分头部产品收入下降，新产品未带来较大增长 量造成。2023Q1 中国自研游戏在国外市场的具体销售额 39 亿美元，同比下降 15%，同比下 降 5%，持续 5 本季度呈下降趋势，主要原因是部分龙头产品收入下降，新产品没有带来大幅增长 量造成。

产品周期主要危害收益端的起伏。A 股票游戏上市公司 2022Q4 及 2023Q1 总计完成 收入(去除异常)221、206 亿元，同比变化 5%、-5%， 同比变化主要受产品在线节奏的影响 危害。2022Q4 三七互娱发布了三款新游《空之要塞:启航》《小蚁国》《光明冒险》 入同比增加 环比增长15% 32%，踏入 2023Q1 当然，流水量下降，相应收入同比下降 8%， 环比下降 20%。

计提资产减值轻装前行，2022Q4 利润端承压。A 股游戏公司 2022Q4 及 2023Q1 归 母亲净利润分别为-86、38 亿元，2021Q4 及 2022Q1 分别是-22、40 亿元，其中 2022Q4 出 目前亏损较大，主要是由于环境因素逆风，世纪华通、宝通科技、顺网科技等商誉资产减值，分别为-78、-5、-4.7 亿元。对应 2022Q4 及 2023Q1 归母净利 率是-39.8%、18.2%，同比变化-26.1pct、-0.1pct。A 股游戏公司 2022Q4 及 2023Q1 利润率分别是 65.5%、65.3%，同比变化-0.1pct、 -0.5pct，长期保持。

A 股游戏公司 2022Q4 及 2023Q1 销售费用率为 31.5%、同比变化25.4% 0.9pct、 -1.2pct，同比和同比变化主要受到新产品在线节奏的影响。A 股游戏公司 2022Q4 及 2023Q1 管理费用率为 10.9%、9.3%，同比变化-0.6pct， 0.9pct，我们认为同比变化主要受奖金记提等因素的影响。A 股游戏公司 2022Q4 及 2023Q1 研发费用率为 14.5%、12.3%，同比变化-1.6pct、 0.3pct，我们认为，研发费用率的变化主要受奖金记录、新旅游研发进度等因素的影响。

3.1.游戏行业的独特性：为了促进需求增长，市场在4月份强劲反弹

根据伽马数据，市场担忧随着游戏用户收入的消散，游戏市场容量逐渐达到顶峰， 2022 年中国网络游戏市场实际销量同比下降 14%，2022 年 4 月版号已重启派发， 但 2023Q1 中国网络游戏市场实际销量同比仍明显下降，因此市场普遍担心游戏市场 场后增加动力不足。但我们认为游戏作为内容行业是独一无二的，我们认为游戏行业是独一无二的 需求主要受到提供的危害，因此产品供应是行业增长的决定因素。但我们认为游戏作为内容行业是独一无二的，我们认为游戏行业是独一无二的 需求主要受到提供的危害，因此产品供应是行业增长的决定因素。 1)自用户数量 2020 自年以来一直相对稳定，但高质量的内容仍在继续突破。根据伽马数据， 2018-2022 年中国网络游戏用户数量 6.0、6.2、6.5、6.6、6.5 超过1亿，用户数量趋于稳定 定。但在总量精品手游稳定长期运营的情况下，2020年、2021、2022 《原神》每年依然存在、 《哈利波特：魔法觉醒》、《一念逍遥》、斗罗大陆：魂师对决、暗黑破坏神：不朽 等待头部产品突破，流水发挥出色。

2)以日本主机游戏市场为例，内容对原有市场容量的危害很大。2020-2022 年日本 主机游戏软件(无数字版)的市场容量分别是 1811.2、1585.2、1650.4 亿日元，同比变化 动 12%、-9%、 4%。2020 年“集合！动物森友会、2022 年《宝可梦 朱·紫》《喷 射战士 3.发挥出色，促进了当初市场容量的增加。 2021 年新游数量少，表现一般，对 2021年，市场增长驱动力疲软 怪物猎人年软件销量排名第一 销量只有 2020 年 《集合啦！动物森友会、2022 年《宝可梦 朱·紫》的 37%、54%。

3)中国大陆地域市场:2023Q1 仍处于商品断排期，在新游的驱动下 4 月度市场容量强劲增长 长。大家统计了 iOS 端收益 TOP100 游戏上线时代遍布全球，不难发现:(1)2019 年版号 重启派发后，市场新游提供了显著的反弹 2019Q2 当初发布游戏的收入比例大幅增加。

（2）但 2022 年 4 月版号重启分发后，早期获准版号的游戏类型质量相对一般，我们认为 或者因为排队积压产品多。自 2022 年 11 自月起，中大厂商重点储备产品版号陆续获准， 但是大部分产品还需要开发 1~2 季度检测、内容调整准备等工作，因此 2023Q1 头部新 游客提供仍然相对紧张，大多数新游客都在那里 2023 年 3 月中旬发布，单季度流水奉献 限，对应 2023Q1 一开始发布游戏的收入比较低。截至 2023/5/15，iOS 最大的游戏畅销榜 名进入过 TOP10 在线新游中，只有《黎明觉醒:活力》 2023 年 2 《三国》于月底发布 志·战棋版《以闪亮的名义》和《原始征程》均于 2023 年 3 月中旬退出。

在新游的推动下，2023 年 4 月中国大陆地域游戏 iOS 端净利润强劲反弹，同比增长 环比增长15% 33%。展望未来，各大厂商的关键储备商品有望陆续上线，推动市场容量 稳步增长，其中米哈游的《崩溃：星穹铁路》、腾讯的合金弹头：觉醒 2023/4/28、 2023/4/18 发布，iOS 最畅销的游戏排名是第一 1、2 名字，流水性能都超出了我们的预期。

3.2.足够的新游将陆续上线，支撑业绩上升

各大厂商产品管道充足，新游周期将在 2023Q2-3 打开。截至 各大厂商2023/5/15 在已获批版号的产品中，腾讯控股的《无畏契约》和《大航海时代:海上 网易的《逆水寒手游》《霸主》《白夜极光》《命运方舟》《七人传奇:光与暗之战》等。 （预估 2023/6/30 吉比特的《不朽家族》(原编号)《突袭:暗影传说》等。 M66） 等，三七互娱《凡人修仙传:人界篇》(估计 2023/5/24 发布)《扶摇梦》等。，凯英网 《龙神八部西行纪》(估计 2023/6/5 石器时代：觉醒，龙腾传奇等 动员企业的《火力苏打》(T3)，创造梦想世界&腾讯的《二国：交错世界》和《卡拉彼丘》，金 山软件《尘白禁区》等都值得一看。同时，各大厂商产品管道充足，储备较多 在版号申请过程中，如腾讯的《地下城与勇士手游》等优质产品，完美世界的《一拳》。 超人：世界，百万亚瑟王，女神异闻录：夜幕魅影等等。

3.3.人工智能降本创收将继续实施，支撑行业估值上升空间

我们在深度报告中《AI 新的时期征程，寻找新的投资方向(2)国内外 AI 使用游戏篇》 指出，看中 AI 形成文字、艺术、音乐等游戏财产，摆脱游戏开发“不可能三 角”，降低游戏类型制作成本，提高内容制作效率后，游戏类型会逐渐丰富 为了实现用户生命周期内支付金额的增加和长期乐观 AI 原创游戏创新产生领域 新一轮改进。

降低成本已经体现出来。

降低成本已经体现出来了。1)巨人网络称“公司研发团队广泛使用“文生图”工具，人 效率、产量和产品质量都有了很大的提高”。2)游族网络称“AI 在 2D 相对而言，艺术的应用 完善，企业 4 月 2D 艺术外包的成本已经降低了 25%预计到年底会更大程度地实现 成本下降”。 AI 原创玩法层面：密切关注各大厂商的落地情况。已有厂商在“AI ”积极探索游戏玩法 索，积极关注网易《逆水寒手游》、侠士大陆是一个完美的世界 2》、巨人网络旅游跑道产品 的 AI NPC 同时，积极关注巨人网络推出的“球球大作”产品战》、《太空行动》 融合 AI 落地玩法。

(本文仅供参考，不代表我们所有的投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告全文。)